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钟伟：2018年将是黑天鹅频出的一年

钟伟：2018年将是黑天鹅频出的一年2017-12-28 10:49:39 分享到：文/北京师范大学经济与工商管理学院教授、平安证券研究所首席经济学家 钟伟

2018年有可能是中国所面临的内外部经济金融环境乃至政治社会环境复杂多变、黑天鹅频出的一年。这就要求中国金融政策偏向于保守和谨慎。

2018年中国经济不会出现意外减速

2018年，世界经济仍将温和复苏，而中国则从过去的追求高速增长转为追求高质量的发展。

刚刚召开的中央经济工作会议提出，“推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求”，同时要求“加快形成推动高质量发展的指标体系、政策体系、标准体系、统计体系、绩效评价、政绩考核”，这将是中长期内一项循序渐进的工作，从目前来看，还很难对高质量发展进行评估。从这个角度来说，2018年中国经济适度保持中高速增长仍然是必要的。因此我认为，2018年中国经济下行的幅度会是有限的。

中央经济工作会议将防范化解重大风险、重点是防控金融风险列为明年“三大攻坚战”的首要目标，但并没有特别强调去杠杆，这反映出在有效控制住增量风险之后，目前的宏观经济去杠杆是一个优化存量的过程。

中央经济工作会议提出，积极财政政策不变，稳健货币政策保持中性，我个人倾向于认为，中央已经预估到了2018年内外部经济局势的复杂。所以货币政策和财政政策都是留有余地的，而不会像目前市场所预期的那样更加趋紧。因此我相信防控金融风险是一个中长期的挑战，不急于一时，而在于长远。

货币政策方面，信贷和社会融资总量仍然是合理适度增长，因此我们大体可以判定，中国央行不会缩表，货币供应的总闸门不会收紧，总体流动性还将维持基本稳定。另外，人民币汇率在合理区间均衡稳定，可以预期2008年人民币对主要货币(尤其是对美元)会继续保持一个稳中略升的态势。

财政政策方面，由于外部有美国减税政策压力，加之中国也在不断强调为企业降低税费负担，2018年的财政政策其实也看起来是留有余地的。更多的资金将投向民生和环保领域。今后两三年是决胜全面建成小康社会的关键期，我认为2018年并不会出现令人意外的减速。

严监管之下，金融体系稳定性逐步提高

从2015年中国股市异常波动到现在的两年多时间，金融行业一直在加速整治和防范风险。我们可以看到，影子银行系统的逐渐消退、互联网金融尤其是P2P乱象的治理、表外资产重新回到表内、非标资产重新回到标准，以及新近关于虚拟货币的治理等等，这些金融整治都取得了非常显著的成效。

实际的效果可以从三方面看出来。首先，中国经济重新走上稳定向好的局势，国内外投资者对中国的信心稳定并且在恢复，集中体现在汇率向好、经济运行向好；其次，实体经济运行质量有明显改善，供给侧改革以及金融都发挥了重要的作用，这些使得规模以上工业企业在2016-2017年的盈利情况持续好转；第三，金融体系的稳定性也在逐步提高，整个金融行业的抗风险能力尤其是防范系统性风险的能力在改善。

所以总体上来说，中国金融行业挤泡沫的进程已经完成了大约2/3。我们回顾2016年底时的银行、证券、保险三大行业，银行主要是银行理财，证券主要是券商基金的通道类业务，保险主要是保险资管，三大行业非标类表外资产有将近一百万亿，2017年非标类资产基本上没有大的增长，并且在深度压缩，资产新规出台之后会压缩的更厉害一些。

同时，整个金融机构银证保在2017年都维持了相对的稳定，资本收益率良好，资产不良风险的暴露有序可控。2017年全年表外非标资产增量很小，展望2018年，金融体系去杠杆去泡沫不再是增量的问题，而是围绕存量问题逐步化解和处置。所以总体上，我相信2018年金融和实体经济之间的关系良好，金融行业本身由于各种新规的出台需要进一步去杠杆、去泡沫，但这并不构成特别大的问题。

尽管有许多学者认为中国金融体系处于明斯基时期，我个人并不赞同这种说法。所谓明斯基时刻的金融脆弱性，并不是一个理论，而是一个假说，缺乏实证基础。中国金融体系最脆弱的时候应该是在2012到2015年期间，2015年之后到现在，整个金融体系的稳健性在逐渐增强，风险在加速释放，所以现在提所谓的中国金融处于明斯基时期，是对当前金融形势的一种误判。

2018年是黑天鹅频出的一年

2017年召开的全国金融工作会议、十九大以及中央经济工作会议，都预示了2018年金融体系的工作重点，总体上可以概括为提高中国金融体系抵御风险或者冲击的能力，这些冲击极有可能来自于国内，也有可能来自国际。

很多人在问，为什么2017年中国金融政策，包括货币政策、宏观审慎政策和金融监管政策，都不约而同地指向稳中偏紧的态势？这需要结合今后几年中国所面临的一系列内外部风险通盘考虑，是为了应对内外部不确定性因素的冲击而必须采取的一种姿态。

我个人倾向于认为，2018年将是黑天鹅频出的一年。

一是不安定的世界局势，全球格局在次贷危机之后产生重大拐弯，全球治理有碎片化的风险。比如朝鲜半岛局势变幻莫测，中东局势一旦生变仍足以影响全球经济。再如特朗普对中国和俄罗斯的姿态，在新近的《美国国家安全战略报告》中，中国被特朗普定义为长期的，战略上的对手国家。两大对手之间如何做到和而不同，或者最低限度的斗而不破，就很难。正是由于看起来次贷、欧债大危机逐渐过去了，更多大国在危机后才产生了内外政策的大转弯，这种转弯往往更孤立、保守和右倾。旧格局在蚀变，新秩序尚未初见。中国应对外围成堆的黑天鹅小心应对。

二是美国呈现“双头驾驶”之势，白宫、国会分坐正副驾驶，行车方向和轨迹随时生变。特朗普政府班底略呈不齐整和混乱之势，国会仍然两党纷争。这使得美国的内外政策无论战略还是细节都不明晰。中美之间全面战略对话在当下至关重要，但这种“双头驾驶”导致中美关系缺乏持续良好和可执行沟通的渠道，沟通成果如何落实也存在不确定性。

三是全球流动性收紧，和资产泡沫呈水火之势，难以共存。2016年底开始，全球流动性开始趋紧，主要经济体都在纷纷退出量宽，走向加息，中国也不例外。人民币信贷和头寸日紧，资金成本相对昂贵，而工业企业利润增长比2017年慢，同时中国内部又存在着防风险目标之下货币、宏观审慎和监管三重叠加、层层加码的问题。2018年情况可能更严峻些。相比之下，2009年到2017年，全球资产价格一路高攀，其中美国股市和中国楼市尤其高不可攀。政策制定者象是在走钢丝，既要平衡增长，又要防范资产泡沫，这种平衡术实在难以拿捏。

因此，2018年有可能是中国所面临的内外部经济金融环境乃至政治社会环境复杂多变、黑天鹅频出的一年。这就要求中国金融政策偏向于保守和谨慎，但这种保守和谨慎也不能过严，也要留有政策斡旋和调解的余地。

慎防政策超调带来的风险

我认为，2018年需要防范货币政策、宏观审慎政策和金融监管政策叠加甚至引起政策共振的风险。尽管2018年是黑天鹅频出的一年，需要政策相对保守，但是也不能因为强调要防范系统性金融风险，政策从上到下层层加码，造成超调。

导致中国政策可能出现超调风险的原因在于，我们并没有精确定义什么是高质量的增长，也没有提出明确防范系统性风险的具体目标，这就导致在执行的过程当中，上有政策、下有加码的政策，最后压力迅速向基层、向企业叠加。

这正是习近平同志最近在追求高质量发展、防范系统性风险的背景下所提出的，官僚主义和形式主义逐渐开始流行，这使得本来用意良好的经济金融政策可能会超调，甚至带来风险。

从此次中央经济工作会议来看，货币政策和财政政策都是留有余地的，因此2018年的各项宏观政策叠加之后的超调也许是可以避免的。

观照已有政策的实效，适实调整，留有余地，不松到放任，也不紧到撞墙，若即若离，游刃有余，才能有更好的效果。

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